Против Богов. Укрощение риска

На самом прибыльном филиппинском рынке доход­ность упала с 4 до 3% в месяц. Тем временем эффективность ин­декса S & Р 500 оставалась практически неизменной.

Заменив приблизительные интуитивные оценки неопределенно­сти статистическим расчетом, Маркович создал осмысленную про­цедуру формирования так называемого эффективного портфеля. Понятие эффективности, позаимствованное экономистами и статистиками из инженерных дисциплин, обозначает здесь максимиза­цию конечного результата по отношению к исходным затратам или минимизацию исходных затрат по отношению к конечному резуль­тату. Эффективный портфель минимизирует «нежелательный пара­метр» — изменчивость — и одновременно максимизирует «желатель­ный параметр» — доход. Именно этот подход Чемпион, характери­зуя тридцать лет спустя методы управления пенсионным фондом General Motors, назвал конструированием.

Инвесторы всегда хотят владеть «самыми выгодными при дан­ной цене» акциями. Ожидаемый доход от портфеля таких акций равен математическому ожиданию, или среднему от ожидаемого дохода отдельных пакетов акций, входящих в портфель. Но паке­ты, обещающие наибольшие прибыли, часто приносят разочарова­ние, тогда как другие превосходят самые оптимистичные прогно­зы. Маркович предположил, что распределение вероятностей зна­чения доходности портфеля вокруг ее математического ожидания описывается симметричной нормальной кривой Гаусса.

Распределение этой кривой вокруг среднего значения отражает изменчивость доходности портфеля — область возможных результа­тов и вероятностей отклонений фактической доходности портфеля от ожидаемой доходности. Именно это Маркович имел в виду, введя понятие дисперсии (изменчивости) как меры риска, или неопреде­ленности дохода; этот комбинированный подход к риску и прибыли профессионалы и ученые обычно называют оптимизацией отноше­ния «среднее/дисперсия». Разброс доходности у обычных акций зна­чительно шире, чем у краткосрочных векселей казначейства США, выплаты по которым осуществляются каждые 90 дней. В силу крат­косрочности этих облигаций неопределенность дохода по ним чрез­вычайно мала.

Маркович использует термин «эффективный» для характеристики портфеля, составленного из лучших по данной цене акций с мини­мальной изменчивостью доходности. Можно было бы говорить в дан­ном случае об оптимизации. Подход объединяет два основных сте­реотипа поведения, понятных самому незрелому инвестору: кто не рискует, тот не выигрывает, но и не клади все яйца в одну корзину.