Против Богов. Укрощение риска

Эта идея кажется довольно тривиальной в 1990 году, но она при­влекала к себе мало внимания в 1952 году, а если быть точным, то еще в течение двадцати лет после публикации статьи Марковича. В те дни суждения о качестве акций сводились к тому, сколько инвестор выиграл или проиграл. О риске просто не говорили. Позже, в кон­це 1960-х годов, агрессивные, ориентированные на рост эффектив­ности менеджеры, работающие с портфелями акций взаимных ин­вестиционных фондов, начали превращаться в народных героев — люди, подобные Джерри Цаю из Manhattan Fund («Что делает китаец?» — был распространенный вопрос на Уолл-стрит) и Джону Хартвеллу из Hartwell & Campbell Growth Fund («Эффективность означает поиск путей получения результата выше среднего в тече­ние достаточно долгого промежутка времени — постоянно»)6.

Понадобился крах 1973-1974 годов, чтобы убедить инвесторов в том, что эти чудотворцы были просто крупными фигурами рынка «быков» и что им тоже следовало интересоваться риском не меньше, чем прибылью. В то время как акции Standart & Poor's 500 с декаб­ря 1972 года по сентябрь 1974 года упали на 43%, Manhattan Fund по­терял 60%, а акции Hartwell & Campbell Growth Fund упали на 55%.

Это были тяжелые времена, отмеченные серией зловещих собы­тий: Уотергейт, стремительный скачок цен на нефть, консолида­ция сил, заинтересованных в инфляции, разрыв Бреттон-Вудских соглашений и атака на доллар, настолько мощная, что его обмен­ный курс упал на 50% .

В 1973-1974 годах на рынке «медведей» разрушение богатства приняло масштабы, устрашившие даже инвесторов, считавших себя консервативными. За время кризиса обесценение акций с поправкой на инфляцию составило 50% — худший показатель в истории, если не считать кризиса 1929-1931 годов. Нет, еще хуже, потому что в 1930-х годах держатели облигаций на самом деле выиграли, тогда как с 1972-го по 1974 год долгосрочные казначейские облигации упали в цене на 28%, а инфляция при этом составляла 11% в год.

Этот урок убедил инвесторов, что эффективность — химера. Рынок капитала — это не машина, выполняющая желания каждо­го, кто попросит богатства. Если не считать горстки инструментов вроде облигаций с нулевым купоном или депозитных сертификатов с фиксированной процентной ставкой, все остальные акции и об­лигации не дают инвесторам ни малейшей возможности влиять на доходность вложенного в них капитала. Даже ставки сберегатель­ных счетов зависят от капризов банков, которые сами реагируют на изменения процентных ставок на рынках. Доход каждого инве­стора зависит от того, сколько другие инвесторы заплатят за акти­вы в некий момент неопределенного будущего, а поведение несчет­ного числа других инвесторов никто не может ни проконтролиро­вать, ни даже предсказать с достаточной степенью достоверности.