Против Богов. Укрощение риска

Последствия понятны: акции с розовыми перспективами взле­тают до небес, тогда как акции с мрачными перспективами рушат­ся в пропасть. Затем вступает в действие принцип схождения к среднему. Наиболее реалистичные и уравновешенные инвесторы покупают, пока большинство других продает, и продают, когда другие спешат купить. Результаты всегда печальны для тех, кто следует общей тенденции.

Между прочим, я не родственник Санфорда Бернстайна.

Биржа помнит многих легендарных инвесторов, сколотивших со­стояние на том, что ставили на схождение к среднему, т. е. покупа­ли дешево и продавали дорого. В их числе можно назвать Бернарда Баруха, Бенджамина Грэма и Уоррена Баффетта. Обоснованность контрапунктной стратегии подтверждается множеством научных исследований.

Но заслуживают внимания и те немногие, кто сделал прилич­ные деньги, идя вместе с толпой. Нам мало известно о таких инве­сторах, которые старались идти по этому пути и проигрывали то ли из-за того, что действовали слишком быстро или вообще никак, то ли потому, что среднее, на схождение к которому они рассчиты­вали, оказалось не тем, к которому все свелось.

Стоит вспомнить о тех инвесторах, которые опрометчиво покупа­ли акции в начале 1930 года, сразу после Великого краха, когда це­ны упали на 50%. Цены упали еще на 80%, пока не достигли ниж­него уровня в конце 1932 года. Не следует забывать и об осторожных инвесторах, которые продавали акции в начале 1955 года, когда ин­декс Dow Jones Industrial вырос втрое по сравнению с 1949 годом и наконец-то опять достиг уровня 1929 года. Уже через девять лет цены стали вдвое выше уровня 1929-го и 1955 годов. В обоих случа­ях ожидаемый возврат к «норме» не состоялся: нормальный уровень сместился на другую позицию.

Обсуждая вопрос, в какой степени схождение к среднему опре­деляет поведение рынка, мы, по сути дела, выясняем, можно ли предсказать цены, и если да, то что для этого надо. Не ответив на этот вопрос, ни один инвестор не может знать, чем он рискует.

Есть факты, что цены некоторых акций поднимаются «слиш­ком высоко» или падают «слишком низко». В 1985 году на еже­годном собрании Американской финансовой ассоциации экономис­ты Ричард Талер (Thaler) и Вернер ДеБондт (DeBondt) представили доклад на тему «Не слишком ли сильна реакция рынка?»2. Чтобы выяснить, не вызывают ли экстремальные отклонения цен на ак­ции в одном направлении реакции схождения к среднему и не со­провождается ли это последующим экстремальным отклонением цен в противоположную сторону, они исследовали трехлетние по­казатели прибыльности более тысячи акций с января 1926-го по декабрь 1982 года. Они выделили, с одной стороны, акции-«победи­тели», которые в каждом трехлетнем периоде поднимались выше и падали не столь сильно, как рынок в среднем, а с другой — «проиг­равшие» акции, которые поднимались не так высоко, как рынок в среднем, но падали сильнее, чем рынок в среднем. Потом они под­считали среднюю доходность каждой группы акций в каждом трех­летнем периоде.